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　　中期協(xié)2019年度期貨經營機構服務實體經濟優(yōu)秀案例展播

　　[項目背景]

　　企業(yè)簡介

　　河鋼集團北京國際貿易有限公司(下稱河鋼國際)：河鋼國際是河鋼集團有限公司的全資子公司。河鋼集團是我國最大的鋼鐵材料制造和綜合服務商之一，擁有一級子公司30余家，在冊員工12萬余人，以鋼鐵材料為主業(yè)，橫跨礦山資源、金融證券、現代物流、鋼鐵貿易、裝備制造等板塊。連續(xù)11年上榜《財富》世界企業(yè)500強,2019年位列第214位，在發(fā)布的MPI中國鋼鐵企業(yè)競爭力排名中獲“競爭力極強”最高評級，是世界鋼鐵協(xié)會執(zhí)委會成員、中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會輪值會長單位。

　　河鋼國際擁有很強的風險管理與創(chuàng)新意識，其參與了2018年大商所主導的河鋼—嘉吉200萬噸鐵礦石基差貿易試點項目，并成為2019年大商所基差交易平臺鐵礦石品種的A類初始交易商。隨著國內衍生品市場的不斷完善，企業(yè)配套的衍生品交易團隊也趨于專業(yè)化。企業(yè)對本次試點項目表現出高度重視，項目前期與國信期貨服務團隊積極對接，同時結合企業(yè)實際開展內部交流，深入了解基差交易的相關要素以及具體運作流程。在加深了對基差交易理解的基礎上，河鋼國際充分意識到基差交易對鐵礦石現貨貿易的重要補充作用，認為該交易模式有利于實體企業(yè)更高效地管理現貨價格風險，有利于推動期現貨市場的協(xié)調健康發(fā)展。

　　巴西淡水河谷(下稱淡水河谷)：淡水河谷是世界第一大鐵礦石生產和出口商、第二大鎳生產商，是美洲大陸最大的采礦業(yè)公司，業(yè)務遍及世界30多個國家和地區(qū)，涉及礦業(yè)、能源、物流、煉鋼等，被譽為巴西“皇冠上的寶石”和“亞馬遜地區(qū)的引擎”。

　　2018年，淡水河谷鐵礦石產量為3.846億噸，位列世界第1。2018年12月，世界品牌實驗室發(fā)布《2018世界品牌500強》榜單，淡水河谷排名第393位。2019年，《財富》世界500強企業(yè)排名第336位。

　　淡水河谷雖未直接參與我國鐵礦石期貨市場，但自2018年鐵礦石國際化進程開啟以來，其密切關注我國期貨市場，多次到訪大商所相關部門。

　　國信期貨：國信期貨是國信證券股份有限公司全資子公司，注冊資本20億元，是目前國內最具競爭力的期貨公司之一。下設風險管理公司——國信金陽資本管理有限公司(下稱國信金陽)，以服務實體經濟為宗旨，立足風險管理，深度服務產業(yè)客戶，在有效控制風險的前提下，為客戶提供國內外大宗商品期現業(yè)務、場外衍生品等風險管理服務。目前，國信金陽是大商所基差交易平臺鐵礦石A類創(chuàng)始交易商。本次項目中，國信金陽為河鋼國際提供互換對沖服務。

　　產業(yè)需求

　　我國鐵礦石行業(yè)對外依存度較高，呈現上游礦山寡頭壟斷、中游貿易商完全競爭、下游鋼廠不完全競爭的產業(yè)格局。正因如此，我國鐵礦石基差貿易始于貿易商的業(yè)務創(chuàng)新，導致其具有一定局限性。但是，隨著近兩年大商所的拓展推進，特別是2018年河鋼—嘉吉以及本次河鋼—淡水河谷兩個基差貿易試點項目的成功，有效擴大了基差貿易的適用范圍，將產業(yè)兩端尤其是上游礦山納入基差貿易版圖中，加速了我國鐵礦石基差貿易的發(fā)展步伐。

　　期貨具有兩大基本功能——價格發(fā)現與風險管理，基差貿易是將這兩大基本功能統(tǒng)一在現貨貿易中的一種有效手段：點價方通過點價權的選擇發(fā)揮價格發(fā)現功能，被點價方則可以通過套期保值管理行情波動風險。同時，基差貿易方便企業(yè)實現“物流”與“價流”的分離，提高溝通與合作的效率。

　　[開展情況]

　　方案設計

　　作為全球最大的鐵礦石生產商，淡水河谷一直非常重視中國市場，隨著近幾年我國鋼廠采購模式的變化，基差定價越來越受到企業(yè)的認可，淡水河谷擬開展此類業(yè)務用于滿足更多合作伙伴的業(yè)務需求，但受制于目前董事會尚未開通中國鐵礦石期貨交易權限，淡水河谷難以提供買方叫價模式，中國區(qū)相關部門也希望通過參與大商所試點項目做好鋪墊，打通期現業(yè)務流程，同時為管理自身價格風險提供更為安全、高效的風險管理環(huán)境。

　　河鋼國際作為頭部國有企業(yè)，一直以來大力支持產融結合項目，積極響應國家號召，引導境外龍頭礦山采用“中國價格”，并結合自身專業(yè)優(yōu)勢，在完成采購合適生產原料任務的同時，運用多種衍生品工具管理價格波動風險。

　　本次基差貿易采取了典型的賣方點價模式，即銷方點價。河鋼國際因淡水河谷現階段無法直接參與期貨市場，很難有效對沖價格波動風險，故將點價權讓渡于淡水河谷。另外，河鋼國際購貨后，由于無法確定具體銷售時間，只能通過衍生品對沖規(guī)避行情風險，故只承擔基差波動風險。

　　各主體操作如下——

　　淡水河谷：與河鋼國際簽訂基差購銷合同；擇機多次向河鋼國際點價。

　　河鋼國際：與淡水河谷基差購銷合同；支付約定貨款，拿到貨權；申請大商所商品互換交易平臺資質；淡水河谷點價時，通過互換同時做空大連鐵礦石2005合約；銷售貨物時，通過互換同時做多大連鐵礦石2005合約。

　　國信金陽：在大商所商品互換交易平臺與河鋼國際簽訂相關協(xié)議；淡水河谷點價時，河鋼國際通過互換做空，國信金陽通過做空大連鐵礦石對沖與河鋼國際的互換風險；河鋼國際銷售時，互換平倉，國信金陽同步將大連鐵礦石合約平倉。

　　區(qū)別于當前市場主流的遠期基差報價，本次項目的基差定價模式為現貨基差，即合同簽訂付款后，貨物可隨時提貨，非遠期現貨，基差確定主要參考談判當時(2019年10月15日)的基差水平。

　　本項目是淡水河谷第一次參與基差貿易業(yè)務，屬于新流程，從合同談判到最終簽訂流程較長(簽訂日10月25日)。在此期間，現貨價格下跌而期貨價格相對平穩(wěn)，基差出現一定程度的收斂。

　　執(zhí)行情況

　　客戶開發(fā)

　　2018年年底，國信期貨便開始與淡水河谷接觸，在大連、上海等地，將過去幾年的多個經典基差貿易項目與淡水河谷進行充分交流。

　　自2015年起，國信期貨便與河鋼集團相關企業(yè)和部門接觸，依次拜訪了河鋼集團唐鋼公司、河鋼集團礦業(yè)公司和河鋼集團北京國際貿易公司等河鋼集團子公司。其間，組織數次調研和交流培訓，向企業(yè)介紹交易所基差交易及場外互換的相關知識，強調風險管理的重要性。同時，深入調研企業(yè)相關部門的業(yè)務開展情況，為后期提供專業(yè)指導意見做鋪墊。

　　基差協(xié)商與協(xié)議簽署

　　雙方于2019年10月25日簽訂基差貿易合同，確定交貨地為青島前港(基差為+160元/噸)與董家口(基差為+155元/噸)。考慮到合約流動性與基差收斂問題，對標合約選擇掛鉤大連鐵礦石2005合約。

　　預付款與貨權轉移

　　實貨方面，河鋼國際于2019年10月28日按照約定的執(zhí)行價格支付貨款，并且雙方按此交付部分發(fā)票(后期按實際結算價格多退少補)，淡水河谷當日完成貨權轉移。點價完成后，最終結算價格為720.2元/噸。

　　淡水河谷點價

　　淡水河谷自2019年11月5日—11月8日，共完成5次點價，點價總量為5萬噸，貨物于10月28日完成交割。點價時對應的盤面價格自556元/噸到571元/噸不等，BRBF粉最終售價自711元/濕噸到720元/噸不等。具體細節(jié)見下表：

　　河鋼國際互換與國信金陽對沖

　　河鋼國際與國信金陽達成互換協(xié)議，在互換做空大連鐵礦石2005合約(即以賣出固定價格買入未來浮動價)，該互換協(xié)議在大商所商品互換交易平臺操作并監(jiān)控。國信金陽通過直接在期貨市場直接做空大連鐵礦石2005合約，完全對沖價格波動風險。

　　另外，項目開展期間現貨市場走勢較穩(wěn)，但期貨市場價格出現一定上漲，基差呈現振蕩走弱格局。

　　[項目效果]

　　企業(yè)損益

　　淡水河谷實際成本為商業(yè)機密，以下數據僅按市場價格預估。

　　按照目前淡水河谷已點價的5萬噸交易數據整理，情況如下：

　　表為淡水河谷點價效果

　　淡水河谷設置的基差水平較高，在點價期間基差大幅走弱，其僅通過基差縮小獲利，獲得39.8元/噸的收益。

　　河鋼國際在現貨采購的同時，通過互換做空鐵礦石，完成賣出套保，將價格波動風險轉移為基差波動風險，詳情如下表：

　　表為河鋼國際對沖操作

　　經了解，截至12月15日結項，5萬噸BRBF未銷售完畢，互換空單雖已于12月13日到期平倉，但河鋼國際也通過大商所鐵礦石市場進行了相同價格的賣出保值，轉移了價格波動風險。

　　效果分析

　　本次基差貿易試點項目，對雙方企業(yè)均有重要的戰(zhàn)略意義。

　　對于河鋼國際來說，項目實施前與淡水河谷的合作主要集中在長協(xié)礦以及以美元計價的進口礦業(yè)務上，貨物混礦地點均在境外，本次合作則是與淡水河谷在中國本地混礦的第一例。同時，本次基差貿易試點項目，也是鋼鐵行業(yè)境外礦山參與基差貿易的首單，極大提升了雙方合作的戰(zhàn)略高度。河鋼國際與淡水河谷隨后又開展了首單跨境人民幣結算業(yè)務，打破了美元作為鐵礦石進口結算貨幣的壟斷地位，這對鐵礦石國際化以及人民幣國際化均有深遠意義。

　　對于淡水河谷來說，項目充分體現了大商所設置試點的引導意義。相較傳統(tǒng)現貨購銷，淡水河谷通過基差貿易不僅提升了同期銷售收入，還拓展了銷售模式，也為未來直接參與中國境內期貨市場以及向市場提供買方叫價模式奠定了堅實基礎。

　　[總結與啟發(fā)]

　　特點

　　其一，境外礦山首單，助力鐵礦石國際化，有利于基差貿易在產業(yè)內的推廣，促進基差沿產業(yè)鏈由上至下傳導。

　　我國鐵礦石市場對外依存度較高，目前定價基準主要是指數，此次淡水河谷通過連鐵進行鐵礦石基差貿易，有利于把大連鐵礦石作為基準價格的模式推廣到國外，更好地助力鐵礦石國際化。同時，頂級海外礦山及國內鋼鐵龍頭企業(yè)參與鐵礦石基差貿易，有利于整個行業(yè)貿易模式的改變，通過基差將產業(yè)供需狀況層層傳導，實現了產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)間利潤的合理分配。

　　其二，結合企業(yè)自身特點，靈活選擇基差點價模式。

　　目前淡水河谷還未參與我國衍生品市場，在進行基差貿易時無法進行相應的衍生品對沖。為了本次基差貿易順利達成，供需雙方結合自身的具體情況，經協(xié)商后確定由淡水河谷進行點價，河鋼國際完成相應風險對沖。

　　其三，使用大商所商品互換平臺，完善企業(yè)對沖工具。

　　本次基差貿易中，河鋼國際在大商所商品互換場外平臺進行了風險對沖。河鋼國際在已經掌握期貨對沖的基礎上，又深入了解了商品互換業(yè)務，豐富了對沖工具，提高了企業(yè)風險管理效率。同時，期貨風險管理公司以風險承擔者的身份參與企業(yè)風險管理，進一步實踐產融結合、金融服務實體的行業(yè)定位。

　　問題

　　第一，基差波動較大，急需新型對沖工具。

　　對于現貨基差貿易，雖然可以通過衍生品規(guī)避行情波動風險，但同套保一樣，根本上只是將行情波動風險轉移為基差波動風險。而項目期間，由于基差波動較大，對河鋼國際造成一定損失，市場急需基差風險對沖工具。

　　第二，賣方叫價非常態(tài)。

　　本次項目之所以為賣方交易，很大程度源自淡水河谷目前無法直接從事中國境內期貨交易，為了引導淡水河谷參與基差試點項目，河鋼國際作出了犧牲，讓出點價權，這不符合目前的貿易習慣。淡水河谷已計劃未來開展期貨業(yè)務，并嘗試買方點價，屆時將改善相關情況。

　　亮點

　　首先，落實國家發(fā)改委工作要求，引導境外礦山參與基差貿易，維護鐵礦石市場平穩(wěn)運行。

　　2019年4月30日，國家發(fā)改委下發(fā)《關于做好2019年重點領域化解過剩產能工作的通知》，明確指出將“協(xié)調支持行業(yè)企業(yè)與國際鐵礦石供應商的有效溝通，積極探討更加科學合理的進口鐵礦石定價機制，鼓勵企業(yè)采用鐵礦石期貨加基差的形式對現貨進行定價”。本項目通過與國際鐵礦石供應商淡水河谷開展基差貿易，積極響應了國家發(fā)改委號召，有利于維護鐵礦石市場平穩(wěn)運行。

　　其次，鞏固中巴友好關系，為“一帶一路”中巴合作注入活力。

　　淡水河谷作為巴西最大的鐵礦石生產商，其產量占巴西全國鐵礦石總產量的80%，無論在礦石產量上還是在企業(yè)規(guī)模上，都具有舉足輕重的地位。本次淡水河谷與河鋼國際開展基差貿易，不僅有利于鞏固雙方的貿易關系，而且是中巴友好關系的進一步體現，為“一帶一路”倡議下的中巴合作打下了堅實基礎。

　　再次，統(tǒng)一期貨市場基本功能，落實黨的十九大關于金融服務實體的政策導向。

　　基差貿易可以將期貨市場的兩大基本功能有機結合，并融入實貨貿易當中。河鋼國際以國企身份引導境外頂級礦山參與基差貿易，推動了期現貨市場建設，進一步完善了產融結合，響應了黨的十九大關于金融服務實體經濟的政策號召。

　　最后，提供中國鐵礦石價格基準，打破壟斷，完善鐵礦石定價體系，進一步推動人民幣國際化進程。

　　通過基差貿易模式，向市場提供了更具公信力和參考性的價格基準，將“連鐵+基差”的定價模式向全產業(yè)鏈延伸。同時，該定價模式能夠進一步豐富逐漸興起的鐵礦石人民幣計價趨勢，更加符合上下游利益，起到了完善鐵礦石定價體系的作用，并進一步推動人民幣國際化進程。

　　建議

　　希望早日推出基差交易合約，以便對沖基差風險。

　　基差貿易中，通過衍生品對沖與點價權的運用，可以有效管理行情波動風險，但隨之而來的便是基差風險，目前除極個別大型集團企業(yè)外，均無法對沖基差波動風險。若交易所能夠推出基差交易合約，則便于更多企業(yè)對沖套保后帶來的基差風險。

　　另外，建議加大對具有突出貢獻項目的獎勵力度。

　　基差貿易試點目前已運行了3個年頭，在行業(yè)內已經具備相當影響力，但市場主流仍是基于基差博弈的遠期基差貿易，主要基差賣出方為貿易商，天然具有投機性質，而產業(yè)鏈的兩端，比如礦山與鋼廠，主動參與的依舊較少。對于兩端的企業(yè)，尤其是礦山，需要交易所專門引導。若能從上游形成基差，則有利于市場形成良性的基差定價模式。希望交易所考慮其行業(yè)貢獻，在目前已有獎勵的基礎上，加大獎勵力度。

　　(國信期貨）